新湖期货

“现在，我们能够以低于上游油厂的价格，将豆粕和菜粕卖给下游饲料厂，为什么？正是因为期货盘上的智慧。”一位油脂油料贸易商如是说。

贸易商所谓盘上的智慧，到底指什么？对此，2014年1月，中国证券报记者来到油脂油料贸易重镇广东省，深入产业链各个节点——油厂、贸易商和饲料厂，调研油脂油料产业链的运营状况。

通过调研记者发现，随着价格透明化和流通便利化，传统贸易商赚取上下游差价的盈利模式已进入“死胡同”，利用期货工具，开展基差交易，成为产业领跑者的共识。正如一位油厂经理所说：“基差交易使得期货和现货形成一盘完整的棋，各种策略方能开展。在去年的熊市行情中，凡是能利用基差的都赚钱，反之都得亏。做实体经济如果不用期货，必然会被淘汰。”

当然，相比于国外成熟市场中，每个农场主都将运用期货当成家常便饭的状态，中国期货市场的完善仍是任重而道远。不过，从视期货为洪水猛兽，到积极开展基差交易，实体企业已经迈出坚实一步。

盘上的智慧：期现并进 殊途同归

“传统经营方式一点竞争力都没有，凡是墨守成规的都亏得一塌糊涂。”一位成功转型的贸易商如是告诉中国证券报记者。

对于传统的豆粕和菜粕贸易商而言，主要利润来自上下游的价差。不过，随着市场价逐步透明，流通渠道逐步通畅，现在如果贸易商报价较高，下游饲料厂就会绕过贸易商，直接从油厂进货。面对竞争，贸易商可谓毫无还手之力。

树挪死，人挪活。严峻的生存状况，促使贸易商寻找新的经营方式，部分贸易商开始接触期货市场，并发现一旦将期现货相结合，一个点石成金的交易方式——基差交易就诞生了。

所谓基差交易，是指按“某月份期货价格+基差”的模式为销售合同进行定价。签订合同时，贸易双方可暂不固定价格，而只需固定交易所对应品种和月份期货合约的基差。通过基差交易，贸易双方把价格波动转为更容易判断和操作的基差波动，并可充分利用期货工具，将风险转移。

“传统销售方式中的‘一口价’定价缺少灵活性，很难做到随行就市，经常达不到需求方的预期价位，特别是当贸易商和饲料厂都预期粕类价格会下跌时，‘一口价’的作价方式给销售增添了很大困难。”业内人士表示。

据中国证券报记者了解，大约在2004年前后，中国第一批“吃螃蟹”的贸易商出现了。

“初期，我们只通过期货盘面来调整现货的单边头寸，资金量有限。2006年起，我们改变策略，着重开展基差交易，2010年之后每个月至少有三分之一的豆粕交易量是通过基差交易完成的。2012年，我们开始把豆粕经验应用到菜粕中，与湛江中纺每个月保证5000至10000吨的基差合同。”广东福百盛粮食有限公司总经理阮杏朝说。

具体而言，贸易商首先估算出某一月份期现货的合理基差，然后将基差销售给下游市场，当基差缩窄的时候，贸易商择机从油厂购买货物；或者销售远期一口价给下游市场，同时在盘面买入套保合约，等到交割月基差回归时，再从油厂购买一口价，同时平期货盘面的多单。

例如，2014年初，福百盛公司预计菜籽供应趋于宽松，便销售了4600吨7月份交货的基差合约给油厂，平均基差为270元/吨；同时销售给4600吨7月份交货的基差合约给下游客户，平均基差为250元/吨，两条路径均对应着菜粕1409期货合约的套保操作。最终，公司在现货合同中亏损67元/吨，不过期货平仓却盈利167元/吨，该笔交易实际为公司盈利46万元。

“通过基差交易，我们每个月菜粕销售量稳定在1.5至2万吨之间，2013年菜粕贸易实现销售收入7亿元，对公司利润贡献率为40%。”这是阮杏朝给出的基差交易成绩单。

“魔杖”也是“双刃剑”

“配置风险的市场充满了不确定性，套期保值犹如一把双刃剑，既能护身也能伤身。”一位颇有经验的贸易商指出，也不少企业忽视套保过程中的风险，在利用期货的过程中遭遇很大损失，甚至因此将套期保值视为洪水猛兽，唯恐避之不及。

那么，企业该如何拿好套期保值这把利剑，才能避免剑锋伤及自身呢？业内人士指出，深刻理解种种风险因素无疑是重中之重。

首先，期现货价格严重背离是开展基差交易的“黑天鹅”。教科书中所说“月份相同或相近、产品种类相同、数量相等、方向相反”的四原则，是实施套期保值的基础，不过这只是一种理想状态。实际操作中，如果期货和现货价格出现严重背离，可能使得基差朝着与预期相反方向大幅扩大，或者长期维持高位而不收敛，套期保值的理论基础就不复存在，基于基差回归的套保方案就面临失效的风险。

“对于一家中型企业而言，期货和现货出现严重背离的情况，一年可能出现两三次。当这只‘黑天鹅’降临时，企业可通过滚动期货合约等方式适当挽回损失。”专业人士指出，市场不可控，但策略可控，抵御“黑天鹅”，最重要的还是控制好敞口，追求相对稳定的收益。

其次，期货的杠杆特性，使得企业在进行基差交易时，需谨防保证金不足的情况。由于生产经营的连续性，企业期货头寸的持有时间往往较长，即使套保方向正确，保证金也可能不够，徒生“心有余而力不足”的遗憾。

第三，在进行期现货匹配的过程中，由于期货市场不同合约的活跃度不尽相同，如果对应合约的流动性较差，企业只能选择时点接近的合约进行替代，到期移仓。如果不同月份合约的基差出现异常变动，可能严重影响套保效果。

此外，交割储运过程中也“潜伏”着种种意外。例如，交割商品是否符合交易所规定的质量标准、运输环节中交货时间能否保证、成本控制是否到位、交割库是否因库容不足而无法入库，等等。

“套期保值归根到底是收益与风险配对的双向博弈，交易过程中风险在所难免，因此需要预先确立危机的标准，从根本上防止套保暗中演变为过度投机，并建立多项应急预案，以供危险出现时快速决策。”业内人士表示。

完善市场 任重道远

“目前国内基差交易越用越频繁，主要是大型油厂在推动，贸易商和终端消费环节也逐步接受该模式，不过更多是大型贸易商和饲料企业。”我的农产品网总经理朱喜安认为，油厂是最希望推动这一模式的群体，因为该模式有利于其大豆压榨的套保。然而，下游企业目前尚处于被动地位，特别是对于中小型饲料企业和贸易企业而言，因对该模式仍不熟悉，所以期货点价风险较大，且基差交易本身对交易量有一定要求，这将不少小型企业拒之门外。

卓创资讯豆粕分析师于洋也表示，对期货工具的猜忌心理是妨碍企业深入开展基差交易的重要原因。“在美国，一个普通的农场主就能够娴熟地运用期货工具。但是在中国，仍有不少企业将期货视作洪水猛兽。”

其实，通过基差定价进行交易的风险管理方式在英美等成熟市场国家已经得到广泛运用。据悉，较普遍的基差定价产生于上世纪60年代，最早在新奥尔良港口订价中使用，后来逐渐推广到内陆各地。在发达国家，现货市场已形成一个完全套期保值的市场，包括农民、产地收购商、国内贸易商、出口商和进口商在内的所有现货市场参与者，都在期货市场参与套期保值。由于基差有明显的季节性，易于判断，通过转卖基差，贸易商的主要风险转变为对手信用风险，而不再直接承担价格风险，利润因此得到锁定。

朱喜安进一步指出，具体品种而言，在国际上，农产品和有色金属的基差交易已相当成熟，特别是大豆、菜籽等油脂油料品种基本都以基差点价进行交易。由于CBOT、LME和ICE等交易所在相关商品领域定价权有重大影响，未来中国基差交易和点价模式的应用会越来越广泛。在大宗商品领域，基差交易是一个大趋势。

有学者研究表示，在一个成熟的期货市场上，现货与期货无论从认知上还是价格体系上，都不应存在人为的割裂和本质的区别，期现货只是同一标的物在不同时间阶段的表现形式。中国作为新兴市场国家，期货市场的发展需从国情出发，循序渐进，在完善国内市场的同时努力建设区域性国际市场，进而建设成为全球性的期货市场，以争取全球产业定价权。