新湖期货

期权市场刚刚开张不久，有两个交易日出现合约大幅波动。2月11日上证50ETF期权两个合约遭遇“乌龙指”，盘中暴跌99%并触发熔断，价格异常系做市商中信证券在午间调整报价参数报单导致大幅偏离理论价值；2月13日下午开盘时，部分做市商调整了对几个50ETF期权合约报价，导致实际成交价格偏离开盘价达50%，触发熔断机制，另外该日也发生一起个人报错单事件。13日证监会新闻发言人表示，投资者对期权市场不熟悉，期权功能发挥还有待完善。

期权合约价格动不动就跌到开盘价50%甚至1%，这与期权独特的交易制度有关。期权合约的涨跌停板制度与股票不一样，其涨跌停板并非“期权合约”前收盘价的上下10%，其决定方式更为复杂，比如期权合约最大跌幅为“合约标的”前收盘价的10%，注意，这里用词是“合约标的”而非“期权合约”；目前期权合约包括“ 50ETF购4月2400”等56个、价格绝大多数都在0.2元以下，而合约标的为“华夏上证50ETF”，近来其价格在2.3元以上，按此计算，一些期权合约的跌停板价格甚至为负值，此时按《上交所[微博]股票期权试点交易规则》，“计算出的合约跌停价格低于最小价格变动单位的，合约跌停价格为最小价格变动单位”，期权合约的跌停价位为期权最小变动价格单位、也即0.0001元。这就是说，期权下跌最大可以跌到接近于0的地板价0.0001元。

另外，期权交易还实行熔断制度。在连续竞价交易期间，合约盘中交易价格较最近参考价格上涨、下跌达到或者超过50%，且价格涨跌绝对值达到或者超过该合约最小报价单位5倍的，该合约进入3分钟的集合竞价交易阶段；最近参考价格，是指期权合约在最近一次集合竞价阶段产生的成交价格。由于跌停板较为宽松，加上目前市场流动性不足，期权变动幅度很容易超过“最近参考价格”50%，并触发熔断制度。

从上述规定可以看出，当前期权熔断制度尤其是涨跌停板制度的设计似乎还过于宽松，这是产生前述事件的一个主因，建议收窄涨跌停板，比如最大跌幅设计为“合约标的前收盘价×5%”，当然最大涨幅的制度设计更为复杂，但也应该比原来稍微收窄一些。同理，期权熔断制度的熔点设计，也不应过于宽松，要防止期权价格“上天入地”的情况产生。

值得关注的是，在11日、13日两个不同的交易日，由于做市商错单或主动调整报价，都引起期权价格大幅波动，说明做市商对期权价格的巨大影响。如何确保这种影响不是出于市场操纵，这需要相应的对策。应该说，这方面《上交所股票期权试点做市商业务指引》有所约束，比如规定做市商不得利用做市业务进行内幕交易、市场操纵等违法违规行为；做市商存在操纵期权市场或合约标的市场等违法违规行为的，可以取消其做市商资格。但关键的问题是，并没有详细的规则来判定做市商的交易行为是属于价格发现还是乌龙指、或是市场操纵。

其实，个股或ETF期权作为股市衍生品，它有自己独特的运行规律，目前《证券市场操纵行为和内幕交易认定指引》适用对象是证券市场，《期货交易管理条例》也只是原则性规定了5种操纵行为类型，笔者觉得这些规定对期权市场或许都不太适用，笔者建议对具有特殊性的期权市场建立单独的市场操纵以及内幕交易行为认定指引，尤其是做市商与一般投资者存在区别，有必要建立做市商操作行为与内幕交易的相应认定办法。

另外，几十张期权合约就可将期权价格杀低到触及熔断制度，说明ETF期权市场流动性不足，投资者数量还比较少，这一方面是因为市场门槛较高，另一方面是因为有些投资者对期权市场认识还不足、不敢贸然进入，期权价格与标的股价、执行价格、利率、到期时间、波动率等有定量关系，专业性极强，不是一般人搞得懂，有人把买期权比喻为买保险，对于大型机构投资者，利用好期权，可以趋利避害，在控制风险基础上将投资收益最大化，这需要交易所、证券公司等中介加强期权方面知识传播培训，从而加快期权市场的培育和扩大。